Důvěra v ratingové agentury byla otřesena

K napsání tohoto příspěvku autora inspirovalo zamyšlení nad regulací ratingových agentur v článku Ing. Heleny Sůvové CSc. z ČNB, uveřejněné v posledním čísle časopisu Pojistný obzor ( a také na webu oPojištění.cz). Článek byl napsán v souvislosti s počinem Evropské komise, která uveřejnila v reakci na finanční krizi 12. listopadu 2008 finální návrh Nařízení zavádějící plnou regulaci a dohled úvěrových ratingových agentur na úrovni Evropské unie.

Pozornost Jaroslava Daňhela zaujalo především to, jak autorka článku argumentuje proti občas odborníky vyslovovanému názoru, že ratingové agentury jsou hlavním viníkem současných krizových turbulencí. Uvádí, že ratingy a „jejich špatné chápání účastníky trhu“ jsou jen jednou ze zhruba deseti příčin, přičemž za důležitější autorka považuje nedostatečné řízení rizik a neexistenci krizových scénářů stresového testování. „S tímto názorem lze, myslím, úspěšně polemizovat,“ konstatuje autor.

Pojišťovny byly ohroženy pádem hodnoty aktiv

Probíhající finanční a hospodářská krize postihla všechna odvětví finančních služeb včetně pojišťovnictví. Přitom právě pojišťovny se v minulosti projevovaly jako instituce mající sníženou citlivostí na ekonomické cykly. Přestože na počátcích krizových projevů ještě nebyla zdaleka ukončena implementace principů regulatorních projektů risk based approach, v případě pojišťovnictví zejména Solvency II, je zřejmé, že nedokázaly problémy identifikovat, ani indikovat, natož oslabit. Pojišťovny byly expozici nákazy vystaveny dvojím způsobem: jednak možnou riskantnější strategií svých manažerů co do konstrukce pojistných produktů, jednak pádem hodnoty aktiv pojišťovny v portfoliu, kryjícím její pojistně technické rezervy.

Pojištění inovativních finančních produktů

Příkladem aplikace riskantní strategie jsou pojišťovny, které nabízely pojištění inovativních finančních produktů. Lavina krizové infekce tak strhla největší pojišťovnu dluhopisů, společnost MBIA a další významnou pojišťovnu v tomto segmentu - pojišťovnu Ambac Financial Group, obě se ve své době pyšnící ratingem AAA. Podobný osud potkal jinak skvělou neživotní pojišťovnu AIG, až do revitalizace po kolapsu rovněž s ratingem AAA, které stáhly do propasti aktivity jediného oddělení (založeného na základě bankovní licence), specializovaného na instrumenty Credit Default Swap, (CDS). Obsahem tohoto instrumentu je transfer rizika platební neschopnosti cenných papírů, tedy vlastně forma pojištění proti finančnímu úpadku emitenta dluhopisu, ovšem oproti klasickým pojistným produktům s jednou nepříjemnou výjimkou: tradiční pojistné produkty jsou předmětem konzervativního dozoru, zejména co do výše pojistně-technických rezerv dostatečných pro krytí pojistných událostí, atd., CDS až dosud nepodléhalo žádnému dozoru či kontrole, byl právní rámec uzavíraných smluv vymezen International Swap and Derivative Association, jejímiž členy jsou finanční instituce, tedy samotní investoři. Výsledkem byla možnost pojistit si cenné papíry i v případě, kdy finanční instituce příslušné cenné papíry nevlastní.

Pojištění cenných papírů na základě vstřícného ratingu

Strategie spoléhání se na vysoký rating instrumentů se tudíž ukázala jako zcela neúčinná: v případě strukturovaných cenných papírů tahaly pojišťovny v mnoha ohledech za kratší konec problému asymetrie informace, cenné papíry pojišťovaly podle vstřícného ratingu uděleného příslušnému cennému papíru renomovanou ratingovou agenturou, která byla prakticky jediná, kdo byl plně obeznámen s obsahem sekuritizovaného cenného papíru, označovaného jako bonitní.

Otřesení důvěry v ratingové agentury

Pojišťovny, které do svých portfolií nakupovaly tato aktiva s vysokým ratingem, nyní odepisují ztráty ze svého času prvotřídních  dluhopisů banky Lehman Brothers, islandských bank apod. V této souvislosti mi není vůbec jasné, jak ve stylu autorky článku v Pojistném obzoru měli klienti chápat „áčkové“ ratingy těchto CP, které byly z dílen těch nejrenomovanějších ratingových agentur. Opravdu nakupovaly slepě? Současná situace jednoznačně znamená otřesení důvěry v ratingové agentury a rovněž ve strukturované sekuritizované dluhopisy.

Ratingové agentury selhaly

Je ovšem přinejmenším sporné, zda selhání ratingových agentur lze považovat ze selhání dohledu nad finančními trhy. Někteří odborníci se spíše přiklánějí k názoru, že ratingové agentury jsou nástrojem globálního trhu sloužící k snižování asymetrie na trzích a nikoliv orgánem dohledu.

Osobně jsem názoru, že ratingovém agentury jsou institucemi, které činí globální finanční svět relativně transparentní a v této jejich úloze je nemůže nikdo nahradit. Selhání renomovaných ratingových agentur při ohodnocování inovativních strukturovaných finančních instrumentů, kdy smyslem jejich kreace byla právě idea obejít konzervativní regulaci a tedy i transparenci, nelze ničím ospravedlnit.

V situacích, kdy se ekonomika propadne na dno cyklické sinusoidy, je veřejností požadováno, aby byly finanční trhy přísněji a lépe regulovány. Regulaci se tedy budou svou vlastní vinou nuceny podvolit i ratingovém agentury, v EU budou moci fungovat jen agentury se sídlem v EU, aby mohly podléhat místní regulaci, takže nejvýznamnější americká ratingová agentura pro pojišťovny a zajišťovny A. M. Best bude muset do Evropy.

To vše přesto, že strategie zpřísněné regulace je zcela zřejmě neúčinná, současná krize vznikla na nejregulovanějším segmentu trhu – trhu bankovním a že obecně po zpřísnění regulace stejně vždy po určité periodě dojde znovu ke krizi. V současné době se ovšem snižuje počet zastánců myšlenky nechat řešení v rukou tržního systému samotného, tedy chápání recese jako ozdravné terapie a pročišťování spontánními tržními procesy. Přitom se dosti jasně ukazuje, že zásadní řešení současných krizových projevů bude muset vycházet z disciplinovanosti samotného trhu. Mezi finančníky, vládami a regulátory bude třeba nalézt nový koncept korektních vzájemných vztahů, založených na obnovené vzájemné důvěře včetně ratingových agentur.

Druhou část článku zveřejníme zítra.