ČNB: Jak zvýšená nejistota brzdí evropskou ekonomiku?

Možností měření nejistoty v ekonomice existuje celá řada. V posledních letech se však stále více prosazuje Economic Policy Uncertainty (EPU) index.[1] Tento přístup je založen na měření četnosti současného výskytu slov „hospodářství“, „politika“, a „nejistota“ v novinových článcích vybraných deníků.[2] EPU index tak zachycuje širší pojetí hospodářské nejistoty než např. populární VIX index měřící volatilitu na akciových trzích. Ty navíc ve většině Evropy nehrají tak důležitou roli jako ve Spojených státech.

Z vývoje EPU indexu od roku 2001 do května 2025 je patrné, že zejména nepříznivé politické události vedou k nárůstu hospodářské nejistoty (Graf 1). Hospodářská nejistota se držela až do globální finanční krize na nízkých hodnotách.[3] Následně však v roce 2008 nejistota v Evropě vzrostla, k čemuž kromě samotné recese přispěla i následná vlekoucí se dluhová krize eurozóny. Období mezi lety 2016 a 2020 bylo poznamenáno referendem o vystoupení Spojeného království z Evropské unie a následně po dlouhou dobu nejasnou podobou brexitu. Ten přitom dramaticky zvýšil nejistotu nejen v samotném Spojeném království, ale také i ve Francii a Německu.

Mohlo by vás zajímat: Únosy s cílem získat bitcoiny: Když se krypto stává smrtelnou hrozbou

Naopak hospodářská nejistota v jižních zemích se tou dobou nacházela na nízkých hodnotách. K nárůstu EPU indexu napříč Evropou následně došlo s nástupem covidové pandemie a souvisejícími uzavírkami ekonomik. Nicméně s tím, jak se s dopady pandemie podařilo v roce 2021 z velké míry vypořádat, nejistota opadla. Období klidu však netrvalo dlouho. Evropa se otřásla poté, co v únoru 2022 Rusko zaútočilo na Ukrajinu. To vzedmulo hospodářskou nejistotu jednak z titulu geopolitického napětí, tak i kvůli zvýšení cen energií vzbuzujícímu obavy o cenovou konkurenceschopnost evropské produkce na světových trzích.

Nejvíce bylo v tomto ohledu zasaženo Německo, které do té doby dováželo energie z velké části z Ruska. V Německu tak došlo k nárůstu hospodářské nejistoty na rekordní úrovně, která se dále zvýšila kvůli obavám z protekcionismu ve světovém obchodě po prezidentských volbách ve Spojených státech v listopadu 2024. Německo, které bylo v předchozích dvou desetiletích zdrojem jistoty v turbulentních časech, tak nyní čelí podstatně větší nejistotě, a tedy i možným obtížím než jiné evropské ekonomiky. EPU index se přitom v posledních měsících dále zvýšil napříč světem kvůli změnám v celní politice Spojených států a jejich možnému dopadu na světový obchod.

Z popisu vývoje hospodářské nejistoty je patrné, že EPU index jednotlivých zemí obsahuje informace jak o domácích, tak i zahraničních událostech. Relevantní zahraniční události totiž noviny jednotlivých zemí pokrývají v takovém rozsahu, v jakém jsou pro čtenáře důležité. Proto diskuse o celní politice ve Spojených státech po prezidentských volbách vedla k vzedmutí nejistoty doslova napříč celým světem. To současně ukazuje, že se nejistota z jedné země může přelévat do dalších, jak tomu bylo i například při referendu o brexitu. Tehdy zcela logicky vystřelila vzhůru nejistota ve Spojeném království, nicméně současně vzrostla i v dalších zemích. Oba příklady tak naznačují, že nemalá část nejistoty je společná.

Jaký podíl nejistoty je společný napříč sledovanými zeměmi lze zjistit pomocí odhadu tzv. celkové propojenosti, která vyjadřuje procentuální podíl vzájemné provázanosti EPU indexů.[4] V případě pěti největších ekonomik Evropy lze zhruba polovinu hospodářské nejistoty vysvětlit společným vývojem (Graf 2). Provázanost hospodářské nejistoty byla přitom o něco vyšší v období před globální finanční krizí, následně během dluhové krize v eurozóně se snížila mírně pod 50 %, kde s určitými výkyvy setrvala až do loňského roku. Avšak letošní překotné změny v celní politice Spojených států vedly k nárůstu napětí v zahraničním obchodě napříč zeměmi, což se odrazilo i ve zvýšení propojenosti EPU indexů. Vývoj v posledních měsících tak podtrhuje významnou roli společné části nejistoty v Evropě.

Vysoká propojenost hospodářské nejistoty v Evropě vybízí k otázce, zda všeobecně přijímaný závěr, že nárůst nejistoty brzdí hospodářský výkon, plyne ze společné části nejistoty, nebo naopak je způsobena tou částí nejistoty, která je specifická jen pro danou konkrétní zemi. Rozdělení indexu na společnou a místní složku umožňuje tyto efekty rozlišit.[5] Graf 3 ukazuje na příkladu Německa, že společná nejistota hraje podstatně větší roli v dynamice průmyslové produkce než nejistota místního charakteru. Stejné zjištění přitom platí i pro další evropské země. Mezinárodní rozsah nejistoty je tak klíčovým faktorem, který stojí za tím, zda nejistota má viditelně nepříznivé dopady.

Mohlo by vás zajímat: Zpráva o výkonu dohledu nad finančním trhem 2024: Jak ČNB hodnotí distributory?

Na zvýšení společné nejistoty centrální banky typicky reagují poklesem sazeb, který tlumí dopady do průmyslové produkce při nepatrném snížení inflace (Graf 4). Uvolnění měnových podmínek v takových případech neohrožuje cenovou stabilitu. Šok do společné nejistoty vykazuje rysy poptávkového šoku, neboť při absenci reakce měnové politiky by současně došlo ke snížení inflace i růstu ekonomické aktivity. Aktuálně ze dne na den se měnící celní politika Spojených států, která vyústila v prudký nárůst globální nejistoty, tak pravděpodobně povede k částečnému útlumu ekonomické aktivity, a to bez ohledu na to, zda a jak se cla zvýší.[6]

Výsledky současně odhalují, že možnosti centrálních bank jsou v boji s hospodářskými dopady zvýšené nejistoty omezené, typická míra uvolnění měnové politiky zdaleka nestačí k jejich potlačení. Výraznější měnová reakce by však už vedla k proinflačním dopadům, které jsou pro centrální banky s inflačním cílem nežádoucí. Řešit dopady nejistoty a předcházet jim by tak měli primárně jiní aktéři hospodářské politiky, nejlépe mezinárodní instituce, které se mohou vypořádat s nejistotou přelévající se mezi zeměmi efektivněji než vlády a instituce jednotlivých zemí. Příkladem takové rozhodné reakce byla opatření přijatá Evropskou unií na začátku koronavirové pandemie, která přispěla ke stabilizaci očekávání domácností i podniků v době plošných uzavírek v ekonomice a omezení veřejného života.

Tomáš Šestořád
Česká národní banka

[1] Koncept EPU indexu byl poprvé představen v článku Baker, Bloom a Davis (2016), kde je podrobně popsána i jeho konstrukce. Metodologii konstrukce EPU indexu a jejímu možnému úskalí se podrobněji věnují Buliskeria, Baxa a Šestořád (2023).
[2] Počet článků věnujících se hospodářské politice a nejistotě je následně normován celkovým počtem článků ve vydání, přičemž index má měsíční frekvenci.
[3] Nejistota byla v tomto období zvýšená jen výjimečně a přechodně, nejvýrazněji při zahájení války v Iráku v roce 2003.
[4] Odhad celkové propojenosti je proveden na centrovaných meziročních změnách EPU indexů. Metodologie celkové propojenosti je založena na zobecněné dekompozici rozptylu předpovědní chyby modelu vektorové autoregrese. Její aplikaci na hospodářskou nejistotu blíže představují Baxa a Šestořád (2024).
[5] Dopady obou typů nejistoty na makroekonomický vývoj jsou odhadnuty pomocí panelového BVAR modelu se znaménkovými restrikcemi pro data pokrývající období leden 2002 až březen 2021 (Baxa a Šestořád, 2025).
[6] Jelikož očekávaný cenový dopad zvýšené nejistoty je pouze minimální, budoucí vývoj inflace bude primárně záviset na dalších ekonomických faktorech, jako je i nastavení celních tarifů na dovoz ze strany Spojených států.